Kontrowersje wokół niekonwencjonalnych instrumentów polityki monetarnej

• banki
• polityka monetarna
• _gospodarka

Tradycyjne instrumenty polityki pieniężnej sprowadzają się we współczesnej bankowości centralnej głównie do manipulowania poziomem stóp procentowych. W odróżnieniu od nich narzędzia niekonwencjonalne stosowane są niemal wyłącznie w sytuacji, w której banki centralne (BC) nie chcą lub nie mogą oddziaływać ich poziom .

1.    Wprowadzenie

Tradycyjne instrumenty polityki pieniężnej sprowadzają się we współczesnej bankowości centralnej głównie do manipulowania poziomem stóp procentowych. W odróżnieniu od nich narzędzia niekonwencjonalne stosowane są niemal wyłącznie w sytuacji, w której banki centralne (BC) nie chcą lub nie mogą oddziaływać ich poziom .
W tych warunkach polityka monetarna wciąż może wpływać na rynki poprzez narzędzia oddziałujące na szereg innych zmiennych.

Nowe narzędzia stanowią wciąż otwartą, nie do końca uporządkowaną grupę. Podejmując próbę ich opisu można więc natknąć się na wiele rozbieżności dotyczących ich nazewnictwa: autorzy piszą o rozwiązaniach-instrumentach niestandardowych (non-standard measures) lub narzędziach niekonwencjonalnych (unconventional tools) . Przyglądając się obu nazwom można dojść do wniosku, iż możliwe jest stosowanie tych określeń w sposób zamienny i właśnie tak są używane w niniejszej pracy. Warto przytoczyć tutaj również pogląd ekonomistów Banku Rozliczeń Międzynarodowych (BIS), którzy twierdzą, iż narzędzia te nie są niekonwencjonalne we właściwym tego słowa znaczeniu . Ich specjalny charakter przypisują oni raczej niespotykanej skali i zakresowi działania, niż w samej istocie.

W normalnych warunkach, instrumenty te wykorzystywane są jako pomocnicze względem narzędzi tradycyjnych. Jednakże, kiedy ich implementacja następuję z pełną świadomością skutków dla konkretnych elementów mechanizmu transmisyjnego, możemy mówić o ich niekonwencjonalnym zastosowaniu.

2.    Geneza instrumentów niekonwencjonalnych

Za moment narodzin narzędzi niekonwencjonalnych należy uznać kryzys finansowy. W warunkach kryzysowych konwencjonalne narzędzia polityki pieniężnej mogą okazać się niewystarczające dla osiągnięcia wyznaczonych celów. Po pierwsze, szok wywołujący kryzys (np. pęknięcie bańki spekulacyjnej) może być tak silny, że nominalne stopy procentowe muszą zostać sprowadzone do zera lub nieznacznie powyżej tej wartości. Na tym poziomie dalsze obniżki stóp procentowych wydają się niemożliwe . Dodatkowe antycykliczne działania banków centralnych mogą być więc przeprowadzone tylko poprzez zastosowanie środków niekonwencjonalnych . Po drugie, rozwiązania niestandardowe są skuteczne w wypadku, w którym stopy procentowe znajdują się powyżej zera (dając możliwości ich obniżki), a mechanizm transmisyjny polityki monetarnej jest naruszony.

Bezpośrednio z tym faktem wiąże się „zasada rozłączności” (decoupling principle), która stanowi, iż „ten sam poziom rezerw banków komercyjnych w banku centralnym może współistnieć z różnym poziomem stopy procentowej, a ten sam poziom stopy procentowej

z różnym poziomem rezerw” . Okazuje się, że zasada ta niesie ze sobą daleko idące skutki dla racjonalności zastosowania instrumentów niekonwencjonalnych. Ich implementacja staje się bowiem możliwa przy każdym poziomie stóp procentowych. Można to zrealizować na dwa sposoby: poprzez operacje sterylizujące, zmniejszające wpływ operacji banku centralnego na poziom rezerw banków komercyjnych lub poprzez powstrzymanie wpływu zmiany wolumenu rezerw na wysokość międzybankowych stóp procentowych. Druga metoda może być osiągnięta między innymi dzięki oferowaniu przez BC oprocentowania z rezerw dla banków komercyjnych. Tym sposobem tak długo, jak BC dysponuje wystarczającym wachlarzem instrumentów, polityka bilansowa może być realizowana niezależnie od poziomu stóp procentowych.

3.    Charakterystyka wybranych narzędzi

Już w wkrótce po pierwszym zastosowaniu środków niekonwencjonalnych podjęto próby ich, chociażby częściowej, klasyfikacji. W literaturze przedmiotu właściwie panuje zgodność co do faktu, iż jako podstawowy wyróżnik narzędzi niekonwencjonalnych należy uznać całkowite niemal odejście od polityki stóp procentowych (interest rates policy) na rzecz polityki opartej na zmianie struktury i wielkości bilansu banku centralnego (balance sheet policy) .

Dobrym punktem wyjścia do rozważań nad niekonwencjonalnymi narzędziami polityki pieniężnej jest typologia owych działań, dokonana przez C. Borio i  P. Disyatata z BIS na potrzeby analizy reakcji głównych banków centralnych świata na kryzys finansowy lat 2007-2009 (zob. Tabela 1). Autorzy dokonali klasyfikacji narzędzi niekonwencjonalnych w oparciu o dwa kryteria. Po pierwsze, rozważyli rodzaj zmiany, jakie dane narzędzie oznacza dla kompozycji bilansu sektora prywatnego. Po drugie, wzięli pod uwagę rynek, na jaki dane narzędzie explicite wpływa.

Tabela 1 Typologia działań niestandardowych
    Wpływ na bilans sektora prywatnego
    Zmiany w ryzyku kursowym    Zmiany w kompozycji wierzytelności sektora publicznego    Zmiany w profilu wierzytelności sektora prywatnego i/lub sektora publicznego
Docelowy segment rynku    Rynek walutowy    A        
    Publiczne zadłużenie/papiery wartościowe        B    
    Prywatny kredyt/papiery wartościowe            C
    Rezerwy bankowe    D    D    D
Źródło: C. Borio, P. Disyatat, Unconventional Monetary Policies: An Appraisal, BIS Working Papers, nr 292, Listopad 2009, ss. 4-6.
Uwaga: A – polityka kursowa; B – quasi-zarządzanie zadłużeniem; C – polityka kredytowa; D – polityka rezerw bankowych.

W przypadku interwencji na rynku walutowym (A), bank centralny łagodzi ekspozycję sektora prywatnego na ryzyko kursowe dzięki operacjom na międzynarodowych rynkach walutowych. W tym przypadku celem jest oddziaływanie na sam kurs walutowy, jego wysokość oraz wahania przy każdym poziomie wewnętrznych stóp procentowych.

Przypadek dotyczący quasi-zarządzania zadłużeniem  (B), pozwala bankowi centralnemu wpływać na zadłużenie sektora publicznego i zmieniać kompozycję długu rządu, którego wierzycielami są podmioty z sektora prywatnego. Pierwszorzędnym celem jest zmiana (zwiększenie) zwrotu z obligacji i bonów skarbowych, co, z kolei, oddziaływać ma na ogólny koszt finansowania oraz ceny aktywów na rynkach.

Trzecie z możliwych działań, czyli polityka kredytowa (C), ma na celu oddziaływanie na wybrane segmenty rynku prywatnego zadłużenia oraz papierów wartościowych tak, aby możliwa była zmiana kompozycji bilansów podmiotów sektora prywatnego. Działanie to może być wykonane poprzez zmianę sposobu zabezpieczania kredytów, czasu ich zapadalności lub ogólnych warunków. Pierwszorzędnym celem tej polityki jest zmiana warunków finansowania w sektorze prywatnym.

W przypadku polityki rezerw bankowych (D), bank centralny ustala docelową wysokości rezerw, które banki komercyjne deponują w banku centralnym. Różnicę w stosunku do tradycyjnego instrumentu rezerw stanowi tu jednak fakt, iż odbywa się to bez budowania kontrapozycji po stronie aktywów w bilansie banku centralnego (np. poprzez zakup przez BC aktywów). W wyniku tego działania, ostateczny wpływ na bilans sektora prywatnego pozostaje całkowicie w gestii banku centralnego, który może tak dobierać aktywa, jakie zakupi, aby zmniejszyć zjawiska kryzysowe w ściśle wybranym sektorze rynku.

Opisane powyżej instrumenty niestandardowe stanowią „czyste” narzędzia ułatwiające prawidłową klasyfikację bardziej skomplikowanych rozwiązań oraz opis pozostałych terminów. B. Bernanke i V. Reinhard proponują inny podział niekonwencjonalnych instrumentów polityki monetarnej na dwa podstawowe rodzaje : poluzowanie ilościowe i poluzowanie jakościowe.

Poluzowanie ilościowe (quantitative easing)  polega na zwiększaniu rozmiaru bilansu banku centralnego. Najczęściej, przybiera ono formę operacji otwartego rynku wpływających na wzrost podaży pieniądza. Różnica pomiędzy luzowaniem ilościowym a tradycyjnym instrumentem wypływa z faktu, że poluzowanie ilościowe przeprowadzane jest zazwyczaj w warunkach stóp procentowych oscylujących w okolicach zera. Istnieją empiryczne dowody na skuteczność takiej polityki, oddziałującej na rynki finansowe za pomocą kilku możliwych kanałów. Szczególnie, jeśli pieniądz uznamy za niepełny substytut aktywów finansowych, to znaczny wzrost podaży pieniądza doprowadzi podmioty rynkowe do zmian portfolio aktywów . Ponadto, instrument ten wpłynąć może na zmiany oczekiwań w stosunku do przyszłych stóp procentowych lub spełniać rolę podobną do fiskalnych pakietów stymulacyjnych.

Drugi rodzaj strategii aplikacji instrumentów niekonwencjonalnych odnoszący się do bilansu banku centralnego nazywany bywa poluzowaniem jakościowym (qualitative easing) lub kredytowym (credit easing). W przeciwieństwie do ilościowego, luzowanie kredytowe odwołuje się wyłącznie do kompozycji bilansu banku centralnego a nie do jego rozmiaru . Bank centralny ma zazwyczaj wśród swoich aktywów szeroki portfel bonów skarbowych
o różnej dacie zapadalności i o dużej wartości nominalnej. W ten sposób bank centralny staje się znaczącym graczem na rynku wtórnym tych papierów wartościowych. W jego mocy jest zmiana stopy zwrotu z obligacji możliwa poprzez zmianę kompozycji swoich aktywów (np. poprzez zwiększenie udziału obligacji długoterminowych w swoim portfelu). Zmiany dotyczyć mogą również płynności i ryzyka danego rodzaju papierów wartościowych i powodować przesunięcia w rynkowym popycie na nie. Poluzowanie jakościowe może zostać zakwalifikowane jako połączenie polityki kredytowej i quasi-zarządzania zadłużeniem.

4.    Warunki efektywności

Podobnie jak skutki oddziaływania tradycyjnych narzędzi polityki, efektywność instrumentów niekonwencjonalnych w największym stopniu zależy od sprawności kanałów transmisyjnych. Ponieważ ich zastosowanie wiąże się najczęściej z sytuacjami kryzysów lub znacznej niesprawności rynków, warto zastanowić się jakie warunki muszą być spełnione, aby implementacja narzędzi niekonwencjonalnych okazała się efektywna.

A. Meier zaznacza, iż efekty instrumentów niekonwencjonalnych mogą przenosić się poprzez dwa główne kanały: efekt sygnalizacyjny oraz efekt bilansowy . Kanał sygnalizacyjny autor określa jako zobowiązanie do utrzymania stóp procentowym na niskim poziomie i widzi w nim istotną składową instrumentów niekonwencjonalnych. Z kolei drugi kanał transmisyjny określa wpływ BC na kompozycję bilansu sektora prywatnego i/lub publicznego poprzez zmianę własnego bilansu. Założenie to bazuje na twierdzeniu, że aktywa rynkowe są niedoskonałymi substytutami i zmiana zachowania BC w kwestii kupna lub sprzedaży określonych aktywów może wpłynąć na zachowanie podmiotów rynkowych.

Opisane w poprzednim podrozdziale instrumenty niekonwencjonalne wykazują spore różnice w efektywności zależnie od rozkładu akcentów na poszczególne elementy łańcucha tworzącego kanały transmisyjne polityki monetarnej .
Polityka kredytowa (C) czerpie swoją potencjalną efektywność przede wszystkim z ingerencji banku centralnego pomiędzy prywatnych pożyczkodawców
a pożyczkobiorców. Poprzez przenoszenie ryzyka lub poprawę płynności, cena kredytu (m. in. premia za ryzyko) może zostać obniżona, wpływając na poprawę warunków finansowania przedsiębiorstw. Quasi-zarządzanie zadłużeniem (B), w odróżnieniu od polityki kredytowej ma działanie bardziej pośrednie. W jej przypadku BC próbuje wpłynąć na wysokość oprocentowania papierów wartościowych emitowanych przez skarb państwa (a więc tych, których oprocentowanie i obarczenie ryzykiem jest pewnym wyznacznikiem  i porównaniem dla innych aktywów).  BC oddziałuje więc tym narzędziem na styku sektora prywatnego i państwowego. Skuteczność w tym wypadku jest silnie uzależniona od odpowiedniej kompozycji papierów kupionych przez BC. Wynika to z istnienia dużej wymienności pomiędzy postrzeganiem długu rządu i banku centralnego w oczach uczestników rynku i utrudnia zmianę stopy zwrotu z obligacji, którą chciałby osiągnąć BC.

W przeciwieństwie do dwóch wcześniejszych narzędzi, polityka kursowa (A)
nie skupia się na oddziaływaniu na rynek kredytowy, lecz wpływa bezpośrednio
na strukturę i poziom cen pomiędzy zagranicznymi i krajowymi papierami wartościowymi. Akumulacja zagranicznych aktywów prowadzi, z kolei, do rozbudowy strony pasywnej bilansu BC i zwiększenia płynności na rynkach. Jeśli zostanie ona zastosowana w efektywny sposób, BC ma szansę stać się skutecznym „pośrednikiem” pomiędzy krajowym a zagranicznymi rynkami finansowymi. Narzędzie rezerw obowiązkowych (D) wykorzystuje system bankowy, jako główny kanał transmisyjny. Stosując to narzędzie, oczekuje się przede wszystkim, że wielkość i kompozycja aktywów sektora prywatnego zadziała jak katalizator dla zwiększenia akcji kredytowej i zwiększy chęć podejmowania ryzyka. W konsekwencji na rynkach może być zaobserwowany wzrost cen aktywów.

P. Morgan  podsumowuje różnorodne badania dotyczące efektywności poluzowania ilościowego i jakościowego. Autor jednocześnie przestrzega, że pomiar efektywności instrumentów niekonwencjonalnych przedstawia duże trudności ze względu na fakt, iż zwykle kilka z nich jest zastosowanych w tym samym czasie. Warto również pamiętać o tym, jak silne działanie środków zastosowanych w jednym kraju jest związane z warunkami rynkowymi w kraju, który jest z nim związany kanałami finansowymi lub handlowymi (tzw. efekt spillover).

Efektywność poluzowania ilościowego okazuje się być połowiczna. Narzędzie wpływa pozytywnie na sektor finansowy, lecz przede wszystkim na zmianę oprocentowania aktywów i oprocentowanie kredytów na rynku międzybankowym. Wątpliwym natomiast pozostaje wpływ wspomnianego instrumentu na ceny aktywów, zwłaszcza giełdowych oraz transmisję bodźców do sfery realnej. Poluzowanie jakościowe, z kolei, wykazuje mniejszą skuteczność ze względu na nieproporcjonalne do wielkości obrotów na rynku zaangażowanie środków.
A. Meier zaznacza, iż skuteczność obu narzędzi jest ściśle ograniczona i jest tym większa, im celniej zostanie zastosowana i skierowana w te segmenty rynku, które charakteryzuje brak płynności lub nadmierne ryzyko . Efektywność poluzowania ilościowego jest jednak silniejsza ze względu na dużo większe spektrum jego oddziaływania w przypadku braku płynności na rynku. Poluzowanie jakościowe może okazać się niewystarczające, kiedy duże segmenty rynku cierpią na deficyt płynności, lecz może się okazać skuteczne w warunkach przejściowych zawirowań na rynkach.

5.    Punkty sporne przy wprowadzaniu instrumentów niekonwencjonalnych
Efekty niekonwencjonalnych środków polityki monetarnej obciążone są wszelkimi zagrożeniami czy niepewnością towarzyszącą zastosowaniu, charakterystycznymi dla tradycyjnej wersji polityki monetarnej. Przy ich stosowaniu, należy również wziąć pod uwagę opóźnienia w spodziewanych efektach polityki pieniężnej wynikające z działania mechanizmu transmisyjnego i zwiększające odległość pomiędzy momentem, w którym zostały zaimplementowane a okresem, w którym możemy obserwować ich konsekwencje.
Dyskusja nad znaczeniem kształtowania oczekiwań dotyczących utrzymania określonego (najczęściej niskiego) poziomu stóp procentowych w dłuższym horyzoncie czasowym znajduje się na eksponowanym miejscu w najnowszej literaturze przedmiotu.

A. Meier twierdzi, iż w czasie kryzysu ich znaczenie jest prominentne . J. Clouse i współautorzy, z kolei, zaznaczają wysoką efektywność, jaką odznacza się ta metoda, kiedy zostaje prawidłowo zastosowana . Założenie tego środka wydaje się analogiczne do efektu sygnalizacji używanego przy tradycyjnej polityce stóp procentowych . W tym przypadku, operacje podejmowane przez bank centralny, a zwłaszcza sposób ich komunikacji, wpływają na skalę oczekiwań podmiotów dotyczących kluczowych czynników oddziałujących na ceny aktywów na rynkach.
Niezwykle istotną kwestią przy zastosowaniu opisywanego efektu jest wiarygodność banku centralnego. W warunkach polityki dyskrecjonalnej oznacza to, iż komunikacja banku z podmiotami rynkowymi musi być spójna z odbieraniem przez nie celów polityki banku centralnego i stanem wiedzy o warunkach makroekonomicznych i finansowych .

B. Bernanke i V. Reinhart proponują podział polityki sygnalizacyjnej na dwa rodzaje: warunkową i bezwarunkową . Działanie warunkowe oznacza, w tej sytuacji, że trwanie ogłoszonej polityki będzie uzależnione od warunków ekonomicznych lub finansowych panujących w gospodarce. Zarząd banku centralnego może więc w ten sposób zadeklarować spójność swoich działań np. do momentu, w którym odnotowany zostanie wzrost gospodarczy, zatrzymanie załamania lub odpowiedni poziom inflacji.

Alternatywne rozwiązanie to działanie bezwarunkowe, polegające na ogłoszeniu danej polityki niezależnie od warunków ekonomicznych czy kondycji rynków finansowych, ale na z góry określony czas. Polityka sygnalizacji prowadzona w ten sposób ma szansę stać się bardziej efektywną. Głównym mankamentem działań warunkowych jest fakt, iż podmioty mogą ich nie odróżnić od zwykłych działań BC (nastawionych np. na cel inflacyjny). Trudno jednak nie zgodzić się ze stwierdzeniem P. Morgana, iż działania warunkowe mają większą szansę praktycznej realizacji. Przemawia za tym fakt, że nie można oczekiwać od banków centralnych całkowitego zaniechania dostosowań polityki monetarnej, nawet w krótkim okresie .

J. Taylor podnosi kwestię niepewności związanej z procedurami lub kryteriami interwencji banków centralnych i rządów w kontekście braku przewidywalności
w ich polityce interwencyjnej . Autor zastanawia się nad tym, kiedy zostaje przekroczona granica, która uzasadniałaby podjęcie niekonwencjonalnych środków i jak formułowane powinno być uzasadnienie rozpoczęcia takich interwencji. Taylor argumentuje, iż rządy i banki centralne powinny jak najszybciej stworzyć nowe ramy działania w sytuacjach nadzwyczajnych. Autor porównuje takie procedury do warunków, pod jakimi Międzynarodowy Fundusz Walutowy (MFW) udziela pożyczek krajom dotkniętym kryzysem. Im jaśniej i bardziej zrozumiale władze będą w stanie wyjaśnić odwoływanie się do instrumentów niekonwencjonalnych, tym mniej na ich stosowaniu ucierpi reputacja banków centralnych, a rynki powinny lepiej przyjąć informacje o takich działaniach.

C. Borio i P. Disyatat wpisują się w poglądy Taylora, lecz dodają, że w przypadku braku standardowych ram dotyczących wdrażania narzędzi niekonwencjonalnych, przeważające znaczenie mają ograniczenia wynikające z ekonomii politycznej opisującej dane państwo . Ustalenie granicy zaangażowania BC w użycie narzędzi niekonwencjonalny jest zadaniem skomplikowanym, podlegającym bardziej osądowi tworzących politykę monetarną niż konkretnym aktom prawnym. Skala zastosowania narzędzi niekonwencjonalny jest więc, w głównej mierze, wypadkową oceny sytuacji przez banki centralne, a także poziomu ich niezależności i wiarygodności, jaką cieszą się wśród uczestników rynku.

W związku z faktem, iż założenia narzędzi niekonwencjonalnych zostały opracowane na potrzeby ekstremalnych warunków ekonomicznych i nadzwyczajnych napięć na rynkach finansowych, tuż po ich powrocie do stanu sprzed kryzysu, powinny zostać rozluźnione. Zdaniem ekonomistów MFW owa strategia wyjścia może napotkać trzy grupy wyzwań, które najprawdopodobniej przyczyniają się do opóźnienia lub utrudniają całkowite porzucenie instrumentów niekonwencjonalnych .

Po pierwsze, mimo że banki centralne posiadają sposoby niezbędne do odejścia
od instrumentów niekonwencjonalnych, to ich zastosowanie jest silnie uzależnione od warunków panujących na rynkach oraz działań innych banków centralnych .
W przypadku gdy główne banki centralne świata (kontrolujące najważniejsze waluty wymiany międzynarodowej) będą przedłużały moment odejścia od ich stosowania, mogą tym samym zniechęcić inne banki do ich porzucenia lub obiektywnie im to uniemożliwić.

Po drugie, podwyżka stóp procentowych, niezbędna do przywrócenia sytuacji sprzed wprowadzenia instrumentów niekonwencjonalnych, nie wymaga odrzucenia samych instrumentów niekonwencjonalnych. Paradoksalnie, strategia wyjścia z polityki niskich stóp procentowych oraz odejścia od omawianych narzędzi nie musi uwzględniać jednoczesnego zastosowania obu z nich . Największym praktycznym wyzwaniem przy rozłączeniu obu wyjść w czasie, wydaje się prawidłowy system komunikacji z rynkami tak, aby zapewnić odpowiedni stopień wiarygodności banku centralnego w oczach podmiotów rynkowych .

Po trzecie, prowadzący politykę monetarną powinni uniknąć dwóch niekorzystnych scenariuszy. Jeśli instrumenty niekonwencjonalne zostaną wycofane zbyt wcześnie, może to spowodować spowolnienie wychodzenia gospodarek z recesji i częściowo zniweczyć ich wcześniejsze efekty. Jeśli zaś banki centralne zdecydują się zbyt długo utrzymywać narzędzia niekonwencjonalne prawdopodobnie doprowadzi to do powstania presji inflacyjnej;

w konsekwencji, odpowiedni poziom niezależności banku centralnego musi zostać utrzymany tak, aby mógł on zrezygnować z narzędzi niekonwencjonalnych w momencie, kiedy jakikolwiek cel strategiczny jego polityki będzie zagrożony (najczęściej cel stabilności cen).

6.    Wnioski

Niekonwencjonalne instrumenty polityki pieniężnej są zasadniczo kompatybilne
z celami, które wypełniają współczesne BC, ze szczególnym uwzględnieniem celu stabilności finansowej. Podstawową własnością odróżniającą je od instrumentów tradycyjnych jest fakt, iż mogą one oddziaływać na rynki:  niezależnie od aktualnego poziomu stóp procentowych („zasada rozłączności”); w warunkach niesprawności mechanizmów transmisyjnych.
Ponadto, teoretyczna i empirycznie potwierdzona efektywność instrumentów rokuje ich skuteczność, aczkolwiek mocno ograniczoną i zależną od siły efektów sygnalizacji  i bilansu płatniczego. Poluzowanie ilościowe (zwiększenie rozmiaru bilansu BC) jest postrzegane jako skuteczniejsze niż jakościowe (zmiana jego kompozycji), głównie ze względu na większe zaangażowanie środków, jednak to pierwsze może być zastosowane bardziej precyzyjnie.

W ten sposób starano się odpowiedzieć na pytanie, czy realne korzyści i nie do końca potwierdzona efektywność ich implementacji są w stanie przeważyć płynące z nich zagrożenia. Prawidłowa sygnalizacja i sekwencjonowanie niezbędne do uzyskania zadowalającej efektywności pozostają silnie uzależnione od sposobu komunikacji decyzji BC (polityki warunkowej lub bezwarunkowej) oraz efektów opóźnień polityki monetarnej.
Ustalanie reguł oraz ram prawnych powinno służyć ich racjonalnemu wykorzystaniu, lecz nie krępować dyskrecjonalnych działań w okresach kryzysów. Dylemat ten wpisuje się w ramy szerszej debaty, której wynik, choć wciąż niejasny, przypisuje skuteczność regułom stosunkowo prostym i promującym przejrzystość polityki. W sytuacji, gdy omawiane instrumenty stają się zbędne, przyjęcie dobrze zaplanowanych strategii wyjścia może
w znacznym stopniu uchronić BC od ryzyka nadmiernej inflacji, spadku wiarygodności czy strat finansowych.

Literatura
Dokumenty:
•    79th Annual Report, Bank for International Settlements, Bazylea 2009.
•    Monetary Policy Report October 2009, Riksbank, Sztokholm 2009.
Druki zwarte:
•    Mishkin F., The Economics of Money, Banking and Financial Markets 6th ed., Addison, Wesley, Longman, Londyn 2001
•    Taylor J., Zrozumieć kryzys finansowy, Wydawnictwo Naukowe PWN, Warszawa 2010.
•    .
Najważniejsze artykuły:
•    Bernanke B., Reinhart V., Conducting Monetary Policy at Very Low Short-Term Interest Rates, “American Economic Review” 2004.
•    Blanchard O., Cottarelli C., Vinals J., Exiting from crisis intervention policies, IMF, Waszyngton 4 lutego 2010.
•    Borio C., Disyatat P., Unconventional Monetary Policies: An Appraisal, BIS Working Papers, nr 292, Listopad 2009.
•    Clouse J., Henderson A., Orphinides A., Small D., Tinsley P., Monetary policy when the nominal short-term interest rate is zero, Board of Governors of the Federal Reserve System Working Paper, nr 00-51, Waszyngton 2000.
•    Meier A., Panacea, curse, or nonevent? Unconventional monetary policy in the United Kingdom, IMF Working Papers, nr WP/09/163,Waszyngton 2009.
•    Morgan P., The role and effectiveness of Unconventional Monetary Policy, ADBI Working Papers, nr 163, Tokio 2009.
•    Ugai H., Effects of the Quantitative Easing Policy: A Survey of Empirical Analyses, Bank of Japan Working Paper Series, nr 06-E-10, Tokio 2006.


Abstrakt

Instrumenty niekonwencjonalne polityki pieniężnej stanowią jedno z podstawowych działań antykryzysowych współczesnych banków centralnych. Podstawową własnością odróżniającą je od instrumentów tradycyjnych jest fakt, iż mogą one oddziaływać na rynki:  niezależnie od aktualnego poziomu stóp procentowych („zasada rozłączności”) oraz
w warunkach niesprawności mechanizmów transmisyjnych. Różnice pomiędzy instrumentami wynikają z celu oddziaływania i wpływu na bilans BC. Skuteczność działań niekonwencjonalnych zależna jest od siły efektów sygnalizacji i bilansowego oraz zagrożeń wynikających z ich nieprawidłowej implementacji.


Jakub Janus