Łukasz Wróbel: Pozwólcie sępom latać, czyli obrona spekulantów

• euro
• giełdy
• interwencjonizm
• protekcjonizm
• rynki kapitałowe
• waluty
• _gospodarka

Protekcjonizm w świecie finansów nie jest już tylko potencjalnym zagrożeniem – to fakt. Coraz więcej krajów promuje własne instytucje kosztem zagranicznego „gorącego kapitału”. Rządy wolą płacić większą cenę w zamian za stabilność i przewidywalność.

Od pewnego czasu ekonomiści przestrzegają przed możliwą wojną handlową pomiędzy dojrzałymi rynkami, a rynkami wschodzącymi. W interesie najbardziej rozwiniętych gospodarczo państw świata jest walka z szybko rosnącym bezrobociem, ale w tworzeniu nowych miejsc pracy przeszkadzają zagraniczne firmy, zasypujące konsumentów tanimi produktami. W świecie międzynarodowej wymiany towarowej od jesieni 2009 roku obserwujemy przepychankę pomiędzy Stanami Zjednoczonymi a Chinami – Amerykanie zarzucają Chińczykom nienaturalne zaniżanie kursu waluty (ukłon w stronę eksporterów) oraz stosowanie cen dumpingowych psujących rynek. Chiny odbijają piłeczkę twierdząc, że podniesienie ceł na niektóre wyroby metalurgiczne (również przez Unię Europejską) czy opony jest ciosem poniżej pasa, mającym uchronić przed bankructwem europejskie i amerykańskie firmy.

Nowe formy protekcjonizmu są jeszcze bardziej widoczne na rynkach finansowych. Załamanie przewidywalnego systemu finansowego, który znaliśmy przed 2008 rokiem, wymusiło rewizję wielu podstawowych założeń inwestowania i oszczędzania. Nie zmienił się jednak podstawowy cel inwestorów – nadal szukają oni niedowartościowanych aktywów i wysokich stóp zwrotu.

Zawsze gdzieś rośnie

Najniższe w historii stopy procentowe na Starym Kontynencie, w USA i Japonii sprawiły, że od ponad roku inwestorzy zwiększają zaangażowanie na rynkach wschodzących, które m.in. ze względu niższe zadłużenie znajdują się w lepszej pozycji startowej do walki z najpoważniejszą recesją od kilku dekad. Stąd od wielu tygodni w czołówce indeksów giełdowych, przynoszących najatrakcyjniejsze stopy zwrotu, znajdujemy brazylijski indeks BOVESPA, umacniają się waluty Europy Środkowo-Wschodniej, a w Chinach i Hong Kongu ceny nieruchomości pną się w górę bez opamiętania. Wbrew pozorom taka sytuacja nie zawsze jest na rękę beneficjentom, ponieważ niekontrolowany napływ zagranicznego kapitału prowadzi do powstawania baniek spekulacyjnych i nigdy nie wiadomo, kiedy trend się odwróci powodując chaos na rynku lokalnym.

Czerwone światło

Niektóre państwa wprost wypowiedziały wojnę spekulantom, zamykając im dostęp do poszczególnych klas aktywów. Inne wykazały się większym sprytem i korzystają z dużego zainteresowania zagranicznych inwestorów, zwiększając wpływy do budżetu. Przyjrzyjmy się niektórym formom walki z niechcianym kapitałem:

•    bezpośrednie opodatkowanie zagranicznych inwestycji kapitałowych – w 2009 roku Brazylia nałożyła na zagraniczne fundusze podatek w wysokości 2 proc. Dzięki temu zwolniła tempo, w którym na wartości zyskiwał real oraz zniechęciła przynajmniej część spekulantów zainteresowanych krótkoterminowymi inwestycjami w akcje.;

•    podniesienie wymogów kapitałowych – Chiny dopiero na początku 2010 roku zaczęły przeciwdziałać pompowaniu cen nieruchomości przez tzw. „gorący kapitał”. Z jednej strony banki udzielające kredytów muszą dysponować wyższymi rezerwami, z drugiej inwestorzy nabywający nieruchomość muszą wnieść wyższy wkład własny. Ta druga metoda miała by znacznie większe szanse na ostudzenie zapału kupujących, gdyby dotyczyła wszystkich mieszkań, a nie jedynie drugiej nieruchomości. Wcześniej restrykcje dotyczące poziomu LTV wprowadził np. Hong Kong;

•    faworyzowanie lokalnych podmiotów – europejskie państwa ukarały amerykańskie banki inwestycyjne za ich rolę w kryzysie finansowym i do roli agentów emisji obligacji dopuszczają obecnie tylko banki ze Starego Kontynentu. Wśród dziesięciu banków, które od początku 2010 roku najaktywniej pośredniczyły w sprzedaży europejskich obligacji (kasując przy tym prowizję rzędu 1 proc.), pierwszy z amerykańskich banków, Morgan Stanley, znajdziemy dopiero na dziesiątej pozycji. W czołówce znalazły się brytyjski Barclays Capital, niemiecki Deutsche Bank, francuski Societe Generale, hiszpański Santander, a zabrakło takich gigantów, jak Goldman Sachs czy JP Morgan, które od wielu lat zajmowały pierwsze miejsca. Pamiętajmy, że dystrybucja obligacji jest obecnie jednym z najbardziej lukratywnych źródeł bankowych prowizji;

•    restrykcyjna polityka fiskalna – ograniczanie wydatków budżetowych to rozwiązanie bardzo trudne do wdrożenia w praktyce, zwłaszcza w okresie recesji. Mniejsze zapotrzebowanie na zewnętrzny kapitał ze strony rządu w średnim terminie pomaga obniżyć stopy procentowe, a te zniechęcają spekulantów transakcji typu do carry trade. Taką strategię mogą zastosować rynki wschodzące, na których konsumenci i firmy są wstanie ciągnąć gospodarkę do przodu bez pomocy państwa. Ostatnio m.in. Korea Południowa zadeklarowała chęć wycofania do połowy 2010 roku nadzwyczajnych rządowych programów. To w większym stopniu próba uporządkowania własnych spraw, niż walka z niebezpiecznym zagranicznym kapitałem.

•    bezpośredni zakaz nabywania instrumentów – na początku marca 2010 roku, Grecja, walcząc o zaufanie inwestorów, zabroniła bankom przeprowadzającym emisję rządowych obligacji o wartości 5 mld euro sprzedawania ich funduszom hedgingowym.

Pozwólcie sępom latać

Ostatni przykład jest szczególnie wart dodatkowego słowa komentarza, ponieważ zachowanie Grecji nie było pojedynczym epizodem – wpisuje się ono znakomicie w szerszy kontekst działań, podejmowanych przez inne europejskie państwa. Zrozumiałe jest, że greccy politycy prędzej niż przyznają się do własnych błędów, będą próbowali zrzucić na spekulantów odpowiedzialność za problemy, które uderzają w zwykłych obywateli. Sprawy poszły jednak znacznie dalej: premier Grecji, korzystając z serii spotkań z głowami największych gospodarczych potęg świata, buduje właśnie koalicję zmierzającą do pozbawienia instytucji finansowych narzędzi do zarabiania na bankructwie innych. Chodzi o najnowszą propozycję zdecydowanego ograniczenia dostępności lub całkowitego wykluczenia z obrotu instrumentów CDS (credit default swap), dzięki którym inwestorzy mogą zabezpieczyć się przed rzadkim zjawiskiem niewypłacalności emitentów obligacji, czyli np. firm będących w kiepskiej kondycji finansowej czy takich państw, jak niedawno Islandia i Łotwa.

Pomysł zyskał wstępną aprobatę Baracka Obamy, a wcześniej poparli go Hiszpanie, Niemcy i Francuzi (czyli ci, którzy w największym stopniu obciążeni zostaliby kosztami restrukturyzacji długu w razie dalszych problemów wewnątrz strefy euro). Z ich punktu widzenia, fundusze inwestycyjne wykorzystujące błędy innych są drapieżnikami, dobijającymi bezbronne ofiary. Podobna retoryka towarzyszyła rekordowemu osłabieniu złotego sprzed roku. Rzeczywiście, czerpanie korzyści z czyjegoś nieszczęścia nie jest szlachetnym działaniem i słusznie nie cieszy się najlepszą prasą, ale jeśli zaczniemy mieszać etykę z finansami, szybko znajdziemy się w ślepym zaułku, bo idąc tym tropem, szybko okaże się, że każdy zysk oznacza czyjeś koszty lub straty.

Amerykański Departament Sprawiedliwości kilka dni temu wszczął postępowanie mające prześwietlić krótkie pozycje na euro otwierane przez fundusze, których zarządzający spotkali się w niezobowiązujących okolicznościach, aby przedyskutować możliwe skutki problemów Grecji dla całej strefy euro. Soros Fund Management, SAC czy Greenlight Capital to fundusze, które swoimi wynikami udowodniły, że wiedzą, jak pomnożyć kapitał inwestorów. Wraz z kolejnymi restrykcjami nadzoru coraz trudniej na rynku finansowym jest znaleźć źle wycenione aktywa. Amerykański odpowiednik Komisji Nadzoru Finansowego w tym roku po raz kolejny zaostrzył zasady krótkiej sprzedaży akcji i jeśli sprawy będą szły nadal w podobnym kierunku, za kilka miesięcy może okazać się, że dostępne instrumenty pozwalają stosować tylko jedyną słuszną strategię, np. kupować akcje amerykańskich firm albo bony skarbowe.

Uważam, że nie należy odbierać inwestorom możliwości zarabiania na ignorancji i braku kompetencji innych. Gorący kapitał funduszy hedgingowych często działa nieprzewidywalnie, ale także pomaga podejmować decyzje drobnym inwestorom, którzy nie muszą być skazani na szablonowe rozwiązania. Jeśli nagle w okolicy zlatuje się kilka sępów, prawdopodobnie mają w tym jakiś interes. Dzięki gwałtownym wzrostom kosztu ubezpieczeń na wypadek niewypłacalności Grecji czy Dubaju, inwestorzy posiadający zagrożone aktywa mogli w porę zareagować i wycofać się z tych rynków. Ani najwięksi gracze, ani spekulanci nie są nieomylni, ale rynki działają dzięki temu, że można podejmować decyzje na bazie innych przesłanek.

Portal Spraw Zagranicznych pełni rolę platformy swobodnej wymiany opinii - powyższy artykuł wyraża poglądy autora.